적대적 m&a 사례 / 정의 / 판결 / 방어전략

 

 

 

 

1. 적대적 m&a 정의

 

 

 

▼ 아래는 네이버 시사상식 사전에 나오는  적대적 m&a 에 대한 정의입니다.

 

적대적 M&A는 상대 기업의 동의 없이 강행하는 기업의 인수와 합병을 뜻하고 통상 적대적 M&A는 공개매수(Tender Offer)나 위임장 대결(Proxy Fight)의 형태를 취한다.

[공개매수]

단기간에 의도한 가격으로 대량의 주식을 공시해 매집하게 되는데 인수 대상 기업도 적극적으로 맞대응하게 되므로 그 과정에서 주가가 오른다. 그리하여 시세차익을 노리는 공개매수도 생기게 되고, 주식을 매집한 후 대주주를 협박하며 이미 매집한 주식을 비싼 값에 되파는 그린메일(Greenmail)도 있을 수 있다.

[위임장 대결]

주총에서 의결권을 갖고 있는 위임장을 보다 많이 확보해 현 이사진이나 경영진을 갈아치우는 방법이다.

적대적 M&A에 대항하기 위한 방어책은 인수자의 매수자금에 부담을 주는 방법과 재무적인 전략, 회사 정관을 이용한 전략 등이 있다.

 

 

 

 

 

▼ 아래는 네이버 경제용어사전에서 나오는 적대적 m&a 에 대한 정의입니다.

 

M&A 관련 주체가 상호 합의와 정해진 절차에 따라 기업 인수 혹은 합병을 추진하는 경우를 우호적 M&A라 한다면, 어느 한편이 상대 기업의 의사에 반하여 강제적으로 경영권을 탈취하고자 하는 경우를 적대적 M&A라고 한다.

우호적 M&A는 협상을 통해 진행되므로 그 진행 과정이 공개되는 반면, 적대적 M&A에서는 매수자가 대상 기업의 경영권을 완전히 장악한 뒤에야 전면에 등장하기 때문에 적대적 M&A 여부는 사후적으로 혹은 M&A가 시도되면서 표면화된다. 적대적 M&A 경우 경영권을 탈취하려는 측과 이를 방어하려는 측 사이에 필사적인 전쟁을 벌이게 되면 양자가 동시에 막대한 손실을 입어 공멸할 수 있다.

 

 

 

 

 

▼ 아래는 다음 백과사전에서 나오는 적대적 m&a 에 대한 정의입니다.

 

적대적 M&A란 대주주 외의 제삼자가 대주주 의사에 반해 회사 경영권을 빼앗는 M&A 방식이다. 내부정보가 비교적 정확하게 공표되고, 대주주 지분율이 상대적으로 낮은 기업이 주요 대상이 된다. 우리나라에서는 적대적 M&A를 아직 비도덕적이라거나 기업풍토, 법감정에 어긋나는 행위로 생각하는 경향이 있으나 계속 증가 추세에 있다.

 

 

 

 

 

 

한 줄로 정의하면 상대 기업의 동의 없이 진행하는 기업의 인수합병을 뜻합니다~

 

 

 

 

 

2. 적대적 m&a 사례 판결

 

 

 

 

 

A사는 B사와의 연구개발 등에 관련하여 공동으로 전략적 제휴약정을 맺게 되었는데요. 이에 A사는 B사의 유상증자에 참여하겠다고 제의를 하였으며 B사는 적대적 M&A를 절대 추지 하지 않을 것이라는 것을 조건으로 하여 신주인수계약을 승낙하였습니다. 이에 따라 A사는 제삼자 배정방식으로 인수분을 합쳐 주식 이백만 주를 인수하였는데요. A사는 제휴약정 체결 이전인 계열사 C사를 동원하여 B사 주식 이십칠만 주를 매입하였고 신주인수계약 후 우호지분이 이십구 점 일 퍼센트에 달하게 되었습니다. 

우호지분이 삼십이 퍼센트에 불과한 B사는 A사가 약속과는 달리 적대적 M&A를 추진하였다며 A사가 요구한 회계, 업무자료 제출을 거부했는데요. 이에 A사는 신주인수계약에서 정한 자료 제출의무를 위반했다며 B사에 대해 오억 원의 손해배상을 요구하는 승소를 내어 1심에서 승소하게 되었습니다.

적대적 M&A 판결

이 적대적 M&A 사건을 담당했던 서울고법 민사부에서는 손해배상 청구소송 항소심에서 1심을 취소한 뒤 원고 패소 판결을 내렸는데요. 판결문에 따르면 A사는 계열사 C사를 통해 B사의 주식을 매수하는 등, 적대적 M&A를 시도했음에도 그러한 사실을 적극적으로 숨기고 오히려 적대적 M&A 절대 추진하지 않기로 하는 합의서를 작성해 주며 이것을 전제로 신주인수계약을 체결했다고 인정했습니다.

 

 

 

 

 

 

3. 적대적 m&a 방어 전략

 

 

 

 

 

 

 

기업 사냥꾼들의 표적이 되면 적대적 m&a에 당하게 되죠~ 평상시에 방어전략을 잘 짜서 이런 일을 당하지 않도록 대비를 해야 합니다. 구체적인 M&A 방어 수단으로는 초다수결의제 (Supermajority Voting), 최대주주 및 특수관계인에 대한 제삼자 배정 또는 사모 방식 유상증자, 최대주주 및 특수관계인에 대한 주식연계채권 1)의 사모발행, 발행 즉시 의결권이 있는 주식으로 전환이 가능한 종류 주식 발행, 이사 시차임기제(Staggered Election), 황금낙하산(Golden Parachute), 포이즌 필(Poison Pill), 주식 대량보유 신고제도(Filing of Changes in Ownership of Block Shares), 의무공개매수제도(Mandatory Bid), 차등 의결권주(Dual-class Share), 황금주(Golden Share) 등이 있습니다.

 

 

 

 

 

1) 초다수 의결제

 

임원 해임 및 인수합병은 통상적으로 상법상 주주총회 특별결의(출석주주 의결권의 2/3 이상과 발행주식 총수의 1/3 이상 충족)를 통해 가능한데 주주총회 특별결의보다 더 까다로운 요건을 만족시켜야만 임원의 해임이나 기업의 인수합병이 가능하도록 정관에 별도의 가중 규정을 도입하는 경우가 있다. 이를 초다수결의제(Supermajority Voting)라고 하는데 특별결의보다 더 가중된 결의요건을 의무화함으로써 이사진 교체와 인수합 병에 필요한 주주 찬성률 기준을 높여 해당 안건이 주주총회에서 가결되기 어렵게 하는 것이 주목적이다. 기존 경영진은 초다수결의제를 도입함으로써 경영권을 안정화시킬 수 있으나 한편으로 동 제도는 무능한 경영진의 교체를 어렵게 하여 기업의 가치를 저하 시 키는 부작용도 있다. 초다수결의제는 또한 낮은 지분율로 회사의 지배권을 유지할 수 있도록 하여 대리인 비용(Agency Cost)을 높이는 부작용도 있다. 예컨대 주가가 급등할 때 임원을 겸직하고 있는 대주주는 보유하고 있는 주식을 매도해 매매차익을 얻을 수 있는데 초다수결의제가 정관에 도입된 경우 지분율이 감소해도 해임이 되거나 경영권을 빼앗길 가능성이 낮으므로 주식을 매도할 유인이 커진다. 주식 거래를 통한 단기 매매차익을 노리는 임원보다는 주식의 상당 지분을 장기간 보유하면서 근본적인 기업 가치를 증대시키고자 노력하는 임원이 주주의 권익을 보호하는 방향으로 경영의사결정을 수행할 확률이 더 높을 것이다. 지분율이 낮아지는 만큼 해당 기업의 주인으로서 행동하기보다는 대리인으로서 행동하게 되므로 높은 지분율을 가진 자가 회사 경영의 상위 의사결정자가 되는 것이 바람직하다. 그러나 초다수결의제는 낮은 지분율로도 회사를 장악할 수 있게 하여 진지하게 회사의 미래를 고민하기보다는 개인적인 이익을 추구하는 사람이 경영권을 유지할 수 있도 록 일조하는 역할을 한다. 

 

 

 

 

 

 

2) 최대주주 및 특수관계인 지분율의 인위적인 증대

 

최대주주 및 특수관계인의 지분율을 인위적으로 증대하는 방식은 유형이 다양할 뿐 아니라 기존 주식의 가치를 희석시키고 경영권 세습을 위해 악용될 수 있다는 점에서 주의 깊게 살펴보아야 할 적대적 M&A 방어 수단이다. 세부 방식으로는 최대주주 및 특수관계인에 대한 제삼자 배정 또는 사모 방식 유상증자, 최대주주 및 특수관계인에 대한 전환사채(Convertible Bond, CB) 또는 신주인수권부사채(Bond with Warrant, BW)의 사모발행, 발행 즉시 의결권이 있는 주식으로 전환이 가능한 종류주식 발행 등이 있다.

 

 

 

 

 

 

3) 시차임기제

 

이사 시차임기제(Staggered Election)는 매년 전체 이사 가운데 일부만 선임하여 이사들의 임기 만료 시점을 분산시켜 임원 전체가 교체되는 시점을 지연시키는 적대적 M&A 방어 수단이다. 기업 인수자는 과반수의 주식을 매입하여 적대적 M&A에 성공하였다 하더라도 임원진을 일괄적으로 교체하지 못하고 기존 경영진의 일부를 잔존시켜야 하므로 경영권을 실질적으로 장악하는 시간이 지연된다. 다시 말해 신규 경영진이 소위 ‘자신의 입맛에 맞는 사람’으로만 구성된 이사회를 가지는 데 시간이 더 소요되게 되는 것이다. 시차임기제는 적대적 M&A 방어 수단으로 이용되는 것 외에 부수적으로 집중투표제의 효과를 저해하는 부작용도 있다. 집중투표제란 2인 이상의 이사 선임 시 1주마다 이사의 수와 동일한 수의 의결권을 인정하고 그 의결권을 1인의 후보에게 집중하여 투표하거나 다수의 후보에게 분산하여 투표할 수 있도 한 후 다수 득표자부터 순차적으로 선임돼도 록 하는 제도이다. 즉, 2명 이상의 이사를 선임할 때 이사의 수와 비례하는 투표권을 한 사람에게 집중할 수 있어 보유 지분의 2배 이상의 투표권 행사가 가능해지므로 소액 주주의 의견이 반영될 가능성이 높아진다. 그러나 만일 이사들의 임기에 시차를 두면 매번 소수의 후보만 선임하게 되므로 이사 후보 수가 많을수록 효과가 강력해지는 집중투표제 가 효력을 발휘하기 어렵게 된다.

 

 

 

 

 

4) 황금낙하산

 

인수합병 대상 기업의 임원이 적대적 M&A로 인하여 임기 전에 사임하게 될 경우 거액 의 퇴직금 또는 저가로 주식을 매입할 수 있는 콜옵션 등의 권리를 부여할 것을 사전에 고용계약에 기재하거나 정관에 명시하여 인수 비용을 사실상 증가시키는 방어 전략을 황금낙하산(Golden Parachute)라고 칭한다. 황금낙하산 규정은 직접적으로 경영진의 신 분을 보장할 뿐 아니라 M&A 주체의 인수합병 비용을 인상시켜 기존 경영권을 방어하는 방법으로도 유효하다. 유사한 방어 수단으로 주석낙하산(Tin Parachute)이 있는데 이는 경영진이 아닌 일반 직원에게도 적대적 인수합병으로 인한 퇴직시 고액의 퇴직금을 지급 하도록 하여 기존 직원의 고용을 보장하는 한편 M&A 비용을 증가시켜 인수합병 시도를 방해하는 수단이다. 경영진의 소신 경영을 지원한다는 취지로 도입된 동 제도가 무능하고 나태한 경영진에 게 과도한 금전적 보상을 안겨주거나 자리를 내주어야 마땅한 경영진이 자신의 지위를 고수하려는 수단으로 전락할 수 있다는 점이 가장 우려해야 할 부작용이다. 그 외에 M&A 대상기업의 임원들이 이를 역이용하여 충분한 보상만 준다면 얼마든지 회사를 나가겠다는 무책임하고 근시안적인 태도를 취할 수도 있다는 것도 단점이다.

 

 

 

5) 포이즌 필

 

적대적 M&A로 인해 기존 경영권이 위협을 받을 경우 기존 주주들에게 회사 신주를 시가보다 훨씬 낮은 가격으로 매입할 수 있는 콜옵션을 부여하여 기존 주주의 지분율을 높이거나, 기존 주주의 의결권을 강화함으로써 적대적 M&A 시도자의 지분 확보를 어렵게 하는 것을 포이즌 필(Poison Pill) 즉, 독약 증권이라고 한다. M&A 주체의 인수합병 비용을 높이거나 인수합병 시도 자체를 저지하는 것이 마치 M&A 주체에게 독약처럼 작 용한다고 하여 붙은 이름이다. 우리나라에서는 2010년 3월에 신주인수선택권(포이즌 필) 제도 도입을 골자로 한 상법 개정안이 국무회의를 통과하였으나 제18대 국회 임기만 료로 인해 의안이 폐기되었다. 포이즌 필 제도 도입 시 긍정적인 효과는 경영권 방어를 목적으로 자사주를 매입하는 자금을 절약할 수 있다는 점이다. 또한 포이즌 필은 적대적 M&A의 시도라는 특정한 사 건이 발생하는 경우에만 행사 가능한 신주인수선택권을 부여하는 제도이므로, 제삼자 배 정 방식에 의한 신주 발행이나 자사주 취득 등과 같은 경영권 방어 수단에 비해 불필요하 게 자본을 조달하거나 자본을 환급하는 비효율성이 감소한다는 장점도 있다. 그러나 포이즌 필은 기업의 이사회가 지배주주나 기존 경영진 보호를 위해서가 아니라 회사와 주주들의 이익 극대화를 위해 독립적이고 합리적인 의사결정을 내린다는 전제 하 에 순기능을 발휘할 수 있다. 만약 그렇지 않을 경우 무능한 지배주주의 경영권을 고착화해 해당 기업의 주주에게 손해를 미칠 뿐 아니라 경쟁력 없는 기업이 시장에 잔존하는 비효율적인 상황을 야기할 수도 있다.

 

 

6) 주식 대량보유 신고제도

 

5% 규칙이라고도 불리는 주식 대량보유 신고제도(Filing of Changes in Ownership of Block Shares)는 상장법인의 의결권 있는 발행주식 총수의 5% 이상을 신규 취득하는 경 우, 5% 이상 대량보유자가 1% 이상 지분을 사거나 팔 경우, 주식 대량보유목적에 변경이 있는 경우 5일 이내에 금융위원회와 한국거래소에 보고하도록 한 제도이다. 동 제도는 상장법인이 자사 지분의 상당한 변동이 있을 경우 즉시 알 수 있도록 도와주는 역할을 하며, 자본시장법 제147조에 규정되어 있다.

 

 

 

7) 의무공개매수제도

의무공개매수제도(Mandatory Bid)란 적대적 M&A를 목적으로 시장에서 주식을 공개 적으로 매입할 때 인수 부담을 가중시키기 위해 반드시 특정 비율 이상의 주식을 매수 하 도록 강제하는 제도다. 보통 25~30% 이상의 지분을 매수하였을 경우 총지분율이 50% 를 초과할 때까지 추가 매입해야 하거나 잔여 지분 전부를 매입해야 하는 식이다. 우리나 라에서는 IMF 이후 1998년에 폐지되었다.

 

 

 

8) 차등 의결권주

차등 의결권주(Dual-class Share) 또는 복수의결권주라고도 불리는 동 제도는 1주(株) 1의결권 원칙의 예외로서 경영권을 보유한 대주주의 주식에 대해서는 일반 주주가 보유 한 보통주보다 더 많은 의결권을 부여하는 것이다. 광의로는 주식 종류별로 의결권 수에 차등을 두는 제도나 관행을 모두 지칭하므로 무의결권 주식이나 의결권 제한도 차등의결 권주에 포함된다. 동 주식을 보유한 지배주주는 강화된 의결권으로 적대적 인수합병에 대응할 수 있다. 동 제도는 적은 지분으로 적대적 M&A로부터 경영권을 방어하는 효과가 있지만, 적대적 M&A와 무관한 평소의 주주총회에서 소수의 의견이 다수의 의결권으로 반영되어 의사결정의 왜곡이 일어날 수 있다는 단점이 있다. 미국 및 유럽 등지에서 도입하고 있는데, 미국 포드(Ford) 자동차의 포드 집안이나 스 웨덴 발렌베리(Wallenberg) 그룹의 발렌베리 가문은 차등 의결권주를 통해 실제 지분보 다 더 많은 의결권을 행사할 수 있다. 프랑스에서는 주식을 2년 이상 보유하면 1주에 2개 의 의결권을 부여하는 방식으로 차등의결권을 채택하고 있다. 스웨덴, 덴마크, 핀란드 등 북유럽 국가에서 특히 활성화되어있는 적대 M&A 방어 전략이다. 우리나라의 현행 상법은 주주평등의 원칙에 따라 1주에 1개 의결권만을 부여하고 있고 이는 정관으로도 변경할 수 없으므로 차등 의결권주는 국내에서는 활용되지 않고 있다.

 

 

 

9) 황금주

황금주(Golden Share)란 보유 수량이나 비율에 관계없이 극단적으로 단 1주만 가지고 있어도 적대적 M&A 등 특정한 주주총회 안건에 대하여 거부권을 행사할 수 있는 권리를 가진 주식을 말한다. 일반적으로 공기업이 민영화된 뒤에도 공익성과 민주성을 유지할 수 있도록 보유하는 특별 주식을 의미하며, 정부는 이를 통하여 민영화된 기업의 주요 경 영 의사결정에 대하여 거부권을 행사할 수 있다. 일종의 차등의결권을 지닌 비거래형 주식의 성격을 띠며, 정관에 명시하는 것이 일반적이지만 인수기업 측과 합의하여 매각 계 약에 근거를 두는 경우도 있다. 1984년 영국의 브리티시텔레콤(BT)을 민영화하는 과정에서 처음 도입되었는데 그 취지는 민영화된 이후에도 공익성을 유지할 수 있도록 정부가 민간 경영진을 견제하려는 것이었다. 이후 유럽 여러 국가에 확산되었으나 주주평등의 원칙을 위반하여 다른 주주의 권리를 심각하게 침해한다는 점, 정상적 자본 이동조차 어렵게 한다는 점, 민영화의 전제인 자율경영을 저해하는 점 등의 문제점이 제기되었다. 유럽연합(EU) 재판부는 황금주 도입을 불법으로 판정한 바 있으며, 이 제도를 처음 도입한 영국 정부도 자유로운 자본이동을 제한할 뿐 아니라 기업가치를 훼손한다는 이유로 보유하고 있던 브리티시텔 레콤의 황금주를 소각하였다. 그러나 2000년대 후반에 영국 정부는 방위산업체 BAE 시 스템스(Systems)와 제트엔진 및 자동차 제조업체 롤스로이스(Rolls-Royce)에 대한 황 금주를 보유하고 있었다. 2008년에 유럽 항공우주산업 EADS, European Aeronautic Defence and Space Company)은 대주주인 프랑스 정부와 프랑스 미디어그룹 라가르데(Lagardere), 독일 자 동차 제조업체 다임러(Daimler)에게 황금주를 부여하려는 의도를 내비쳤다. 이러한 행 보는 2007년에 세계적인 국부펀드 두바이 인터내셔널 캐피털이 유럽 항공우주산업의 지분 3.1%를 매입하고 러시아 국영 은행인 VEB(Vnesheconombank)가 5%를 취득한 정황으로 보아 아시아 국부펀드 등 해외 투자자들이 유럽의 국방산업 경영에 참여하는 것을 사 전에 막기 위한 것으로 해석되었다. 유럽연합은 유럽항공우주산업의 황금주 도입 시도에 대해 공개적으로 비판하였고, 결국 동 시도는 좌절되었다. 우리나라에서는 2006년에 상법 개정 시안으로 거부권부 주식과 임원선･해임 권부 주식의 발행요건을 완화하려는 시도가 있었으나 이는 실질적으로 황금주로 기능할 가능성이 크 며 재벌의 경영권 유지 수단으로 전락할 것이라는 시민단체의 반발이 컸다. 결국 제17대 국회 임기가 만료되면서 의안이 폐기되었다.